جذابیت‌های تحلیل بنیادی / نسبت‌هایی که به درد می‌خورند

زمانی که شما یک کتاب تجزیه‌وتحلیل صورت‌های مالی را در دست بگیرید، مهم‌ترین بخش آن را تجزیه‌وتحلیل نسبت‌های مالی خواهید یافت. هیچ فرقی نمی‌کند که این کتاب نوشته کیست یا در چه سالی چاپ ‌شده است، این ویژگی مشترک تمام کتب تجزیه‌وتحلیل صورت‌های مالی است. جای خالی تحلیل نسبت‌های مالی در بازار سرمایه ایران به‌شدت احساس می‌شود. استفاده از این نسبت‌ها می‌تواند کمک بسیار زیادی به شناخت فضای صنعت و نکات کلیدی آن و همچنین شناخت جایگاه هر شرکت در صنعت مربوطه کند.

زیبایی نسبت‌های مالی در آزادی استفاده از آنهاست. این نسبت‌ها می‌توانند به سلیقه استفاده‌کننده جابه‌جا، ترکیب و مخلوط شوند و همچنین با استفاده از صورت‌های مالی نسبت‌های جدید ابداع شود. تمام نسبت‌های مالی برای تمام صنایع قابل‌استفاده و قابل تفسیر نیستند و نسبت‌های مالی هر صنعت، تنها در میان شرکت‌های مشابه آن صنعت قابلیت مقایسه دارند. حتی برداشت‌ها از یک نسبت مالی در دو صنعت مختلف می‌تواند بسیار متفاوت باشد و نتایج متفاوت و گاهی متضادی را بیان کند. توجه به این نکته نیز ضروری است که برای تفسیر برخی از نسبت‌ها نیاز است تا به نسبت‌های دیگر نیز توجه شده و این نسبت‌ها در کنار هم تفسیر شوند تا به نتیجه درست برسند. نسبت‌های مالی در کتب مختلف عموما به چهار گروه نسبت‌های نقدینگی، کارایی، اهرمی و سودآوری تقسیم می‌شوند. در این گزارش سعی می‌شود تا فارغ از گروه‌بندی‌های موجود، به برخی از نسبت‌های مفید پرداخته و ضمن معرفی، تفسیر و تشریح شوند.

نسبت بازده حقوق صاحبان سهام: نسبت ROE از نسبت‌های مهم سودآوری به‌شمار می‌رود. این نسبت بازده ایجادشده برای سهامداران و مالکین شرکت را نشان می‌دهد. در حالت کلی هرچه این نسبت بیشتر باشد شرکت موفق‌تر خواهد بود، اما لزوما پایین بودن این نسبت برای شرک شرکت، دلیل بر ضعف و ناتوانی شرکت نیست. همان‌طور که به‌صرف بالا بودن این نسبت نیز نمی‌توان راجع به توانایی بالای آن شرکت اظهارنظر کرد. به همین دلیل این نسبت به‌تنهایی ممکن است مفهوم زیادی نداشته باشد. اما اگر به‌صورت مقایسه سال‌های مختلف برای یک شرکت یا مقایسه چند شرکت مشابه استفاده شود، بسیار مفید خواهد بود. به‌طور مثال نسبت بازده حقوق صاحبان سهام در صنعت دارو به‌طور متوسط بالای 50درصد است. بنابراین شرکت‌های دارویی که بازدهی کمتر از 50درصد برای حقوق صاحبان سهام ایجاد کنند، بدون در نظر گرفتن سایر عوامل، در این نسبت، ضعیف خواهند بود.

نسبت بازده دارایی‌ها: نسبت ROA یکی از نسبت‌های بسیار مهم در تعیین کارایی مدیریت شرکت به شمار می‌رود. این نسبت میزان بازدهی ایجادشده روی دارایی‌های عملیاتی شرکت را نشان می‌دهد. عموما این نسبت را حاصل تقسیم سود خالص بر دارایی‌های غیر‌جاری شرکت عنوان می‌کنند. اما نسبت ROA را می‌توان به شیوه‌های متفاوتی محاسبه کرد و برای گرفتن نتیجه صحیح‌تر، کمی دستکاری در فرمول لازم است. باید توجه داشت که سود خالص حاصل جمع سود عملیاتی و سود غیرعملیاتی شرکت است که هزینه‌هایی نظیر هزینه مالی و مالیات از آن کسر شده است. بنابراین سود خالص نمی‌تواند معیار مناسبی برای کارایی دارایی‌های شرکت باشد. زیرا این امکان وجود دارد که شرکتی با استفاده از سود غیرعملیاتی، سود خالص خود را متورم کرده و درنتیجه نسبت ROA برای این شرکت بالا محاسبه شود. این در حالی است که دارایی‌های شرکت برای ایجاد سود عملیاتی خریداری ‌شده‌اند نه سود غیرعملیاتی.

از سوی دیگر سود عملیاتی به‌وسیله تجهیزات و ساختمان اصلی کارخانه ایجادشده و دارایی‌هایی نظیر انبارهای بلااستفاده، ساختمان‌ها و اتومبیل‌های اضافه، نقشی در ایجاد این سود ندارند. بنابراین سود عملیاتی باید نسبت به دارایی‌های عملیاتی سنجیده شود. اما توجه به این نکته خالی از لطف نیست که اگر نسبت سود عملیاتی به دارایی‌های عملیاتی را با نسبت سود عملیاتی به‌کل دارایی‌ها مقایسه کنید و به این نتیجه برسیدکه نسبت سود عملیاتی به‌کل دارایی‌ها به شکل چشمگیری از نسبت سود عملیاتی به دارایی‌های عملیاتی کمتر است، احتمالا می‌توان نتیجه گرفت که دارایی‌های بلااستفاده زیادی در شرکت وجود دارد که تنها هزینه به شرکت تحمیل می‌کنند و درآمدزایی ندارند.

نسبت سود خالص به سود عملیاتی: یکی از مشکلات بزرگ بازار سرمایه ایران توجه بیش‌ازحد فعالان بازار به سود خالص است، به‌طوری‌که اقلام دیگر صورت‌های مالی در نظر آنها رنگ می‌بازند. سود خالص درصورتی‌که صرفا به آن توجه شود، می‌تواند بسیار گمراه‌کننده باشد.

بسیاری از شرکت‌ها در یک سال مالی خاص، با ایجاد درآمدهای غیرعملیاتی و تکرار نشدنی، سود هر سهم خود را متورم ساخته و آن را رشدی نشان می‌دهند. این در حالی است که رسالت شرکت ایجاد درآمد و سود از طریق عملیات اصلی شرکت است. بنابراین نسبت سود خالص به سود عملیاتی اهمیت خود را اینجا آشکار خواهد کرد. هر چه این نسبت به یک نزدیک‌تر باشد نشان از کیفیت سود شرکت خواهد داشت و نشان می‌دهد که بخش زیادی از سود خالص شرکت از محل سود عملیاتی و عملیات اصلی شرکت تامین ‌شده است. هرچه این نسبت بیشتر از یک باشد سهم درآمدهای غیرعملیاتی در سود خالص بیشتر خواهد شد و از کیفیت سود خواهد کاست. از سوی دیگر چنانچه این نسبت از یک کمتر شده و این کاهش چشمگیر باشد نشان از هزینه‌های غیرعملیاتی سنگین شرکت خواهد داشت که در اغلب شرکت‌ها این هزینه‌ها در هزینه مالی خلاصه می‌شود. به‌طور مثال نسبت سود خالص به سود عملیاتی شرکت داروسازی زهراوی در سال 1393 حدود 50درصد است که نشان‌دهنده هزینه‌های غیرعملیاتی سنگین این شرکت است. با اندکی بررسی در صورت‌های مالی متوجه هزینه مالی زیاد این شرکت خواهیم شد که حدود نیمی از سود عملیاتی شرکت را می‌بلعد.

چنین شرکت‌هایی در صورت فقدان مشکل جدی دیگر، با یک مدیریت کارآمد می‌توانند هزینه‌های غیرعملیاتی خود را کاهش داده و سود خود را به‌طور چشمگیری کاهش دهند. توجه به این نکته ضروری است که در بررسی سود و زیان عملیاتی، تنها به اقلام صورت‌های مالی اکتفا نشود و ریزدرآمدها و هزینه‌ها نیز بررسی شود تا برخی از اقلام تکرار نشدنی حذف شوند.

به‌طور مثال شرکت سرمایه‌گذاری صنعت نفت، در پیش‌بینی درآمد هر سهم سال 1394 خود، مبلغ 509600 میلیون ریال سود از محل فروش شرکت تابعه سرمایه‌گذاری نفت قشم خود شناسایی کرده که به دلیل ماهیت شرکت سرمایه‌گذاری صنعت نفت، سود مذکور در درآمدهای عملیاتی شرکت ثبت ‌شده است. اما باکمی تامل می‌توان دریافت که این درآمد چشمگیر در سال‌های بعد تکرارشدنی نیست. بنابراین نمی‌توان آن را جزو عملیات مستمر شرکت محسوب کرد.

ادامه دارد