فرصت امروز: بورس تهران آخرین روز مرداد را با یک رکورد تاریخی پشت سر گذاشت. شاخص کل که تنها چند روز قبل در محدوده ۵.۹ میلیون واحد قرار داشت، امروز از مرز روانی ۶ میلیون واحد عبور کرد و ارزش معاملات نیز به حدود ۴۲ هزار میلیارد تومان رسید؛ ارقامی که نشان میدهد آنچه در بازار اتفاق افتاده فقط افزایش عدد شاخص نیست و تقاضای قابل توجهی پشت حرکت امروز قرار داشته است.
اما شاید مهمترین سؤال امروز بازار سرمایه این نباشد که شاخص تا کجا بالا خواهد رفت. پیشبینی عدد آینده شاخص اساساً کار سادهای نیست و متغیرهای زیادی میتوانند مسیر بازار را تغییر دهند. سؤال مهمتر برای فهم اتفاق امروز این است: چرا پول در یک مقطع تصمیم میگیرد بورس را انتخاب کند؟
این سؤال ما را از تابلو معاملات بورس خارج میکند و به یکی از مهمترین سازوکارهای اقتصاد ایران میرساند؛ رقابت دائمی بازارها برای جذب پول.
یک خانوار یا سرمایهگذار ایرانی که منابع مازاد در اختیار دارد با گزینههای متعددی روبهروست. میتواند پول خود را در بانک نگه دارد، اوراق بخرد، وارد بورس شود، طلا یا ارز خریداری کند، ملک بخرد یا منابعش را وارد یک کسبوکار کند. هرکدام از این گزینهها ترکیب متفاوتی از بازده، ریسک و نقدشوندگی دارند.
بنابراین وقتی میگوییم «پول وارد بورس شد»، در واقع درباره تصمیم هزاران سرمایهگذار صحبت میکنیم که به این نتیجه رسیدهاند نسبت بازده مورد انتظار به ریسک بازار سهام نسبت به قبل جذابتر شده است.
چرخش نقدینگی به سمت بورس
برای فهم رفتار سرمایهگذار باید از مفهوم ساده اما بسیار مهمی در اقتصاد شروع کنیم: هزینه فرصت.
اگر فردی یک میلیارد تومان سرمایه داشته باشد، هزینه واقعی خرید سهام فقط یک میلیارد تومانی نیست که پرداخت میکند. او با خرید سهام از سودی که میتوانست از گزینه دیگری به دست آورد نیز صرفنظر کرده است.
فرض کنیم این فرد بتواند بدون پذیرش ریسک قابل توجه، منابع خود را در ابزاری با بازده مشخص قرار دهد. برای اینکه بورس برای او جذاب شود، بازده مورد انتظار سهام باید آنقدر بیشتر باشد که ریسک اضافی را جبران کند.
به همین دلیل نرخ سود در اقتصاد تأثیر بسیار مهمی بر ارزشگذاری داراییها دارد.
هرچه بازده دارایی بدون ریسک بالاتر باشد، استانداردی که سرمایهگذار برای ورود به یک دارایی پرریسک مطالبه میکند نیز بالاتر میرود.
این موضوع را میتوان با یک مثال ساده توضیح داد.
فرض کنید فردی انتظار دارد یک سهم طی یک سال ۳۰ درصد بازده ایجاد کند.
اگر گزینه کمریسک جایگزین ۱۰ درصد بازده داشته باشد، اختلاف ۲۰ واحد درصدی ممکن است پذیرش ریسک سهام را برای او جذاب کند.
اما اگر همان گزینه کمریسک ۲۷ درصد بازده داشته باشد، آیا سرمایهگذار برای سه واحد درصد بازده بیشتر حاضر است ریسک نوسان بورس را بپذیرد؟
برای بسیاری پاسخ منفی خواهد بود.
بنابراین پول دائماً بازده بازارها را با یکدیگر مقایسه میکند.
البته نرخ سود تنها متغیر نیست.
انتظار تورمی، نرخ ارز، قیمت جهانی کالاها، سود شرکتها، سیاستهای دولت، شرایط سیاسی و حتی تجربه گذشته سرمایهگذاران همگی در تصمیم نهایی نقش دارند.
برای مثال افزایش نرخ ارز میتواند بر سود ریالی برخی شرکتهای صادراتی اثر بگذارد. افزایش قیمت جهانی فلزات میتواند درآمد شرکتهای مرتبط را تغییر دهد. سیاست قیمتگذاری دولت میتواند حاشیه سود صنایع را افزایش یا کاهش دهد.
بنابراین شاخص بورس در نهایت حاصل انتظارات میلیونها تصمیم درباره درآمدهای آینده شرکتهاست.
نکته مهم همین کلمه است: آینده.
سرمایهگذار سهم یک شرکت را فقط براساس سودی که دیروز ساخته نمیخرد؛ آنچه اهمیت دارد سودی است که انتظار دارد شرکت در آینده ایجاد کند.
از همین رو ممکن است بورس در زمانی رشد کند که وضعیت فعلی اقتصاد چندان مطلوب به نظر نمیرسد.
بازار مالی میتواند قبل از اقتصاد واقعی حرکت کند، زیرا سرمایهگذار آینده را قیمتگذاری میکند.
همین اتفاق در جهت مخالف نیز رخ میدهد. ممکن است شرکتها هنوز سود مناسبی گزارش کنند، اما اگر سرمایهگذاران انتظار داشته باشند شرایط آینده بدتر شود، قیمت سهام کاهش پیدا کند.
بنابراین عبور شاخص از شش میلیون واحد بیش از آنکه گزارشی درباره گذشته باشد، نشاندهنده تغییر بخشی از انتظارات بازار است. تحلیلهای منتشرشده امروز نیز افزایش تقاضا و ورود نقدینگی را از عوامل مهم حرکت اخیر بازار دانستهاند.
شاخص بالا رفت؛ آیا بورس ارزان است؟
اینجا یکی از اشتباهات رایج سرمایهگذاران تازهوارد رخ میدهد.
بالا بودن عدد شاخص به تنهایی نمیگوید بورس گران است یا ارزان.
شاخص شش میلیون واحدی ممکن است از نظر ارزشگذاری جذابتر از شاخص چهار میلیون واحدی چند ماه قبل باشد، اگر در این فاصله سود شرکتها، نرخ ارز یا ارزش داراییهای آنها به اندازه کافی افزایش یافته باشد.
برعکس، ممکن است شاخص پایینتر باشد اما قیمت سهام نسبت به درآمد شرکتها گران محسوب شود.
بنابراین برای ارزیابی بازار باید قیمت را با یک متغیر بنیادی مقایسه کرد.
یکی از شناختهشدهترین ابزارها نسبت قیمت به سود یا P/E است.
اگر سهم شرکتی هزار تومان قیمت داشته باشد و شرکت به ازای هر سهم ۱۰۰ تومان سود ایجاد کند، نسبت قیمت به سود آن ۱۰ خواهد بود.
این عدد به تنهایی برای تصمیمگیری کافی نیست، اما دستکم قیمت سهم را به توان سودآوری شرکت مرتبط میکند.
سرمایهگذار حرفهای علاوه بر آن به جریان نقدی، بدهی، حاشیه سود، چشمانداز صنعت و کیفیت مدیریت نیز نگاه میکند.
به همین دلیل رشد شاخص هرگز به این معنی نیست که تمام سهام بازار ارزش خرید دارند.
حتی در قویترین دورههای صعودی نیز ممکن است شرکتهایی وجود داشته باشند که قیمت آنها بسیار بالاتر از ارزش اقتصادیشان قرار گرفته باشد.
از سوی دیگر ممکن است شرکتهایی باشند که بازار هنوز ظرفیت سودآوری آنها را به طور کامل منعکس نکرده باشد.
این همان جایی است که تفاوت میان «خرید بورس» و «خرید سهم» آشکار میشود.
مردم معمولاً میگویند بورس بالا رفت یا بورس پایین آمد؛ اما سرمایهگذار در نهایت مالک سهم یک شرکت مشخص است.
اگر شاخص ۲۰ درصد رشد کند اما شرکتی که فرد خریده با کاهش سود مواجه شود، رکورد شاخص کمکی به او نمیکند.
مسئله دیگری که باید درباره رکورد امروز مورد توجه قرار گیرد، تفاوت شاخص کل با وضعیت تمام بازار است.
شاخص کل تحت تأثیر وزن شرکتهای بزرگ قرار دارد. بنابراین رشد چند شرکت بزرگ میتواند تأثیر زیادی بر آن داشته باشد.
برای تشخیص گستردگی واقعی رونق، باید علاوه بر شاخص کل، شاخص هموزن، تعداد نمادهای مثبت، ارزش معاملات و ورود و خروج پول نیز بررسی شود.
به بیان دیگر، شاخص کل دماسنج مهمی است، اما تمام آزمایش خون اقتصاد بورس نیست.
موج نقدینگی یا رونق بنیادی؟
این شاید مهمترین سؤال درباره ادامه مسیر بازار باشد.
در تاریخ بازارهای مالی بارها دیده شده است که ورود شدید نقدینگی میتواند قیمت داراییها را برای مدتی بالا ببرد.
وقتی بازار شروع به رشد میکند، اخبار رشد منتشر میشود. افراد بیشتری وارد بازار میشوند. ورود پول جدید قیمتها را بیشتر بالا میبرد و افزایش قیمت نیز سرمایهگذاران تازهای را جذب میکند.
این چرخه میتواند مدتی ادامه پیدا کند.
در اقتصاد رفتاری برای بخشی از این پدیده از مفهوم رفتار گلهای استفاده میشود.
فرد سهم را نه به دلیل تحلیل سودآوری شرکت، بلکه به این دلیل میخرد که دیگران میخرند.
در چنین شرایطی قیمت میتواند از عوامل بنیادی فاصله بگیرد.
اما یک رونق پایدار به چیزی بیشتر از ورود پول نیاز دارد: شرکت باید سود بسازد.
در بلندمدت ارزش یک بنگاه نمیتواند برای همیشه مستقل از توان ایجاد درآمد و جریان نقدی حرکت کند.
بنابراین اگر قرار باشد عبور بورس از شش میلیون واحد به آغاز دورهای پایدار تبدیل شود، باید در گزارشهای مالی شرکتها نیز نشانههایی از رشد واقعی سود مشاهده شود.
اینجا نرخ ارز اهمیت پیدا میکند.
بخش بزرگی از ارزش بازار بورس تهران به صنایع بزرگ کالایی، معدنی، فلزی، پتروشیمی و شرکتهایی مرتبط است که درآمد آنها مستقیم یا غیرمستقیم با نرخ ارز ارتباط دارد.
تغییر سیاست ارزی میتواند سود ریالی این شرکتها را تغییر دهد.
از سوی دیگر هزینه انرژی، مواد اولیه، دستمزد و تأمین مالی نیز بر سودآوری اثر میگذارند.
یعنی حتی افزایش درآمد اسمی شرکت لزوماً به معنای افزایش سود واقعی نیست.
اگر فروش یک کارخانه ۴۰ درصد افزایش یابد اما هزینههای آن ۵۰ درصد بالا برود، سهامدار الزاماً وضعیت بهتری نخواهد داشت.
بنابراین در اقتصاد تورمی باید میان «رشد اسمی» و «رشد واقعی» تفاوت قائل شد.
همین موضوع درباره شاخص بورس نیز صادق است.
عبور از یک رکورد اسمی مهم است، اما برای سنجش ثروتمندتر شدن واقعی سرمایهگذار باید بازده بازار با تورم و بازده بازارهای رقیب مقایسه شود.
سرمایهگذاری که در یک سال ۳۰ درصد سود کرده اما سطح عمومی قیمتها ۴۰ درصد افزایش یافته، از نظر قدرت خرید واقعی ثروتمندتر نشده است.
به همین دلیل سرمایهگذار ایرانی فقط به مثبت بودن بازده نگاه نمیکند؛ میخواهد بداند پولش در کدام بازار بهتر میتواند از تورم جلو بزند.
این همان عاملی است که رقابت میان بورس، طلا، ارز، سپرده و ملک را دائمی میکند.
پول به هیچ بازاری وفادار نیست.
هر زمان نسبت ریسک و بازده تغییر کند، بخشی از سرمایه آماده جابهجایی است.
همین مسئله میتواند توضیح دهد چرا دورههای رونق در بازارهای مختلف اقتصاد ایران گاهی پشت سر یکدیگر ظاهر میشوند. سرمایه از بازاری که بخش زیادی از ظرفیت رشد خود را طی کرده خارج میشود و به دنبال بازاری میگردد که هنوز از نظر سرمایهگذار عقب مانده باشد.
اما این جابهجایی یک خطر نیز دارد.
اگر سرمایهگذار فقط به دلیل رشد اخیر وارد بازار شود، ممکن است دقیقاً زمانی خرید کند که بخش بزرگی از رشد اتفاق افتاده است.
عبارت مشهور «بازده گذشته تضمینکننده بازده آینده نیست» در چنین شرایطی اهمیت بیشتری پیدا میکند.
رکورد شش میلیون واحدی امروز بنابراین دو پیام متفاوت دارد.
پیام نخست مثبت است: تقاضا برای سهام افزایش یافته و بازار سرمایه بار دیگر توانسته توجه بخش قابل توجهی از نقدینگی را جلب کند. ارزش معاملات بالای امروز نیز اهمیت این حرکت را بیشتر میکند.
اما پیام دوم، احتیاط است.
هیچ عددی روی تابلو بورس به تنهایی نمیتواند آینده را تضمین کند.
اگر سود شرکتها رشد نکند، اگر هزینه تأمین مالی افزایش یابد، اگر ریسکهای اقتصادی تغییر کنند یا بازارهای رقیب جذابتر شوند، جریان پول نیز میتواند تغییر مسیر دهد.
به همین دلیل شاید بهتر باشد به جای پرسیدن «شاخص تا چند میلیون بالا میرود؟» سؤال دیگری مطرح کنیم:
چه چیزی باعث شده پول امروز بورس را انتخاب کند و آیا همان عوامل فردا نیز پابرجا خواهند بود؟
پاسخ این سؤال ارزش بسیار بیشتری از پیشبینی یک عدد برای شاخص دارد.
بورس امروز از شش میلیون واحد عبور کرده است، اما داستان اصلی پشت این رکورد، خود عدد شش میلیون نیست.
داستان اصلی، تصمیم پول است.